跑完三家公司，不买也算一个决定
「AI 时代怎么投」课程 · 第 9 章 / 共 10 章
这一章要做的事情很简单：选三家上市公司，跑完整套分析，给每家写一份判断备忘录，最后做一个决定——买其中一家，或者全都不买。前八章给过的词汇、框架、agent，这次全部压进一个端到端的流程里，用一遍。反正就是把前面学的东西整个串起来跑一次。
先说清楚，这一章不是阅读材料，是个实战 workshop。大概要 4 到 8 个小时，分几次做完。每个阶段我会标一下用到前面哪一章的框架，但不会重新教，忘了就自己翻回去。
做完之后你手里会有三样东西：三份判断备忘录、一个投资决定（「不投」也算一个决定）、还有一份你自己的研究流程文档。前两样是这一次的产出，第三样是以后每次研究公司都能拿出来用的。
把七个阶段串成一条端到端流水线，每一阶段的产出喂给下一阶段，最后汇成一个买或不买的决定。
规则零：在能力圈里选公司
选三家上市公司。 不同行业，不同商业模式。选择标准只有一条：你能用日常语言跟朋友讲清楚这家公司是怎么赚钱的。讲不清楚就换一家，别硬选，反正标准就这一条。
选不出三家怎么办？先选两家。两家也选不出，就先选一家，然后花一个小时让 agent 用 mentor mode 给你讲讲你感兴趣的行业。选好之后，把每家公司的名字、代码写下来，加一句话描述它怎么赚钱，存成一个文件。
为什么非得是三家啊？一家跑完，你只是把操作流程走熟了，还没到做决策那一步。投资决策做的是比较，买 A、买 B 还是都不买，手上得有几个对象你才比得起来。所以三家是个下限，这个数不是随便定的。
阶段一：数据核实（60-90 分钟）
第一步，让 agent 拉基础数据。 最近四个季度的收入、净利润、经营现金流、总负债、自由现金流，要求它标注数据来源和截止日期。
第二步，交叉验证。 开一个独立的 agent session，用同样的要求再拉一遍。两份输出对比，差异超过 5% 的标红。
第三步，抽查。 每家公司挑一个数字，去公司官网自己核实一遍。这是整个流程里最需要你亲手做的一步：agent 给的数字离原始来源到底有多远，这个距离感只能自己查过一次才有，别人告诉你没用。
第四步，记录偏差。 每家公司写一行：数据核实下来是一致，还是有偏差。
这一步真正的目的不是抓错。agent 拉的数字到底靠不靠谱？这个体感读别人的经验是读不来的，只能自己跑一遍才有。
阶段二：三张报表（90 分钟-2.5 小时）
让分析 agent 回答三组问题。利润表：收入结构、毛利率趋势、客户集中度。资产负债表：负债轨迹、到期墙、隐性负担。现金流：经营现金流对比净利润、自由现金流转换、营运资本。回答完，再让验证 agent 去检查分析 agent 的数据和结论。
用三面镜子看同一家公司：利润表看商业结构、资产负债表看脆弱性、现金流看真相。
信号分三类：绿灯，不用额外关注；黄灯，有疑问但不致命；红灯，可能直接影响你的投资决定。每家公司写下 3 到 5 句最重要的发现。
这个阶段最容易犯的错，是三家并排看着看着就忍不住开始比较。A 的某个指标比 B 好，不等于 A 是好公司。每家公司的信号先独立判断，比较这件事留到阶段六再做。
阶段三：估值（60 分钟-2 小时）
第一步，让 agent 做一个默认的 DCF。 什么额外指引都不给。
第二步，拆假设。 把这个 DCF 里的假设逐项拆开，对照你在阶段二看到的公司实际情况，看一不一致，矛盾的地方全标出来。
第三步，改假设。 挑你最不同意的那一条，换成你自己的判断，只改这一个，让 agent 重新算，看估值变了多少。
第四步，倍数对照。 让 agent 用市盈率、市净率、EV/EBITDA 跟同行业的公司比一遍。
第五步，写估值判断。 回答三个问题：当前价格隐含着一个什么故事？你同意这个故事吗？估值对哪条假设最敏感？
阶段四：风险与 pre-mortem（60-90 分钟）
第一步，四类风险扫一遍。 回撤风险、肥尾风险、相关性风险、流动性风险，逐项过。
第二步，pre-mortem。 让 agent 假设现在已经是 2030 年，这笔投资亏了 60%，让它写一份事后分析，讲讲是怎么亏的。
第三步，追问它没想到的场景。 问一句：这家公司所在的行业里，最大的那件「不可能发生」的事是什么？把这个场景也加进分析里。
第四步，仓位检查。 诚实地写下来：账面亏损到多少个百分点，你还拿得住不卖。
阶段五：判断写作与 red team（75-105 分钟）
给三家公司分别写判断备忘录。每份 200 到 300 字，用六要素框架：催化剂、护城河、管理层、估值框架、止损条件、时间框架。
三份写完，让 agent 当 red team，扮演做空者对每份备忘录发起三条最强的攻击。然后逐条过：能反驳的，把反驳写进备忘录；反驳不了的，老老实实列进「开放风险」。
写完判断备忘录交给做空者反复攻击、逐轮修订，直到攻击落空才算过关。
阶段六：决定（30-45 分钟）
到这里才轮到并排比较。填一张表：业务结构清晰度、最大的红灯信号、估值、最大风险、判断信心、red team 攻击下最弱的一环。填完先把明显的弱者排除掉，然后做决定。
决定有四个选项：买一家；一家都不买（这是完全合法的结论）；再等等；需要更多信息。不管选哪个，写三到五句话解释为什么——为什么买，或者为什么不买，写清楚。
还有一点要提醒。花了几个小时做分析，人会有很强的「总得做点什么」的冲动，这个冲动要顶住。分析做得越彻底，「不投」这个决定就越有价值：你是认真看过了、比过了，然后觉得不值，这个结论本身就是这几个小时的产出之一。
阶段七：备忘录与复盘日期
整理三份判断备忘录。 把规则零到阶段六做的所有东西都收进去。
写研究流程文档。 这是整个 workshop 最重要的产出。回顾一下刚跑完的七个阶段，把属于你自己的研究流程写下来。下次想研究一家公司，直接打开这份文档照着走就行，不用再回来翻这一章。
设一个复盘日期。 三个月后重新打开三份判断备忘录，看现实跟当初的判断对上了多少。复盘看的是逻辑对不对，股价涨没涨反而是其次。
最后留几个问题，自己问自己：你最有信心的那条判断，背后最脆弱的假设是什么？agent 最有用的一刻是什么时候，最没用的一刻又是什么时候？哪个阶段花的时间最长——是因为它真的复杂，还是你在回避一个不想面对的结论？
整个 workshop 走一遍大概 4 到 8 个小时，反正不用一口气做完。分两到三次，中间休息一下，效果反而更好——人累了判断质量真的会掉，这个不用硬扛，歇一下再回来接着做。
做完这一章的实战，再去读第 10 章。第 10 章不讲单次判断了，讲的是长期，讲二十五年这个尺度上什么东西在复利。先把这一章跑完再去读，顺序别反。